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來源：華夏基金

經歷了連續兩日的高開低走，周二的A股走出一根強勢反包的大陽線，站穩了3100點；港股的表現更為優異，恒指收漲4.11%，恒生科技指數漲7.3%。而本月以來，恒生指數和恒生科技指數分別大漲24.9%和33.7%，領漲全球主要指數，雙雙進入技術性牛市。

【資料圖】

今年以來，復雜的宏觀環境成為了壓制權益市場的主要因素。今年的“黑天鵝”、“灰犀牛”紛至沓來，伴隨著美聯儲激進加息“收水”、地緣沖突反復發酵以及歐洲陷入能源危機，多重負面影響疊加，一度使得全球主要股市出現集體調整。

但從跌幅的情況來看，港股的表現幾乎墊底。恒生指數一度跌破2011年以來的低點，恒生國企指數更曾觸及2008年以來的最低水平。

以2021年2月中旬高點作為本輪港股回調的起點，本輪下跌持續了近20個月，“漫漫熊途”也讓不少港股基金持有人一度失去信心。

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今年港股為何表現不佳？

過去兩年港股表現弱于A股，其一是因為香港屬于離岸金融市場，海外流動性收緊對于港股市場影響更大；

其二，港股“新經濟”板塊占比更高，更易受全球風險偏好回落影響；

其三，港股外資占比較高，海外加息收緊流動性，疊加俄烏局勢升溫引發的避險需求，對港股的情緒沖擊也會比A股要大。

而且，港股還會受到中國整個宏觀經濟形勢，包括對于未來經濟復蘇預期的影響。

換言之，港股的走勢既要考慮中國的基本面，也要關注全球的流動性。

從內部來看，今年二季度以來，雖然國內經濟觸底上行的趨勢是明確的，但是穩增長政策效果仍處于觀察期。

從外部來看，在前期通脹壓力沒有緩和的情況下，歐美政策收縮預期再加速，衰退風險不斷加劇，美債和美元一度升至2008年以來的最高水平，人民幣匯率出現貶值壓力。

此外，大國博弈不確定性的抬升，也對風險偏好造成了一定的擾動。

“內憂外患”之下，外資投資港股的信心一度受挫，疊加海外流動性收緊使得資金撤離新興市場。

背后的原因也不難理解，外資遠隔重洋，對于我國無論是政策還是發展方向上的理解難免不到位，進而會出現一些短視的行為。

事實上，面對同樣的內外部環境，內資對于我國經濟中長期向好發展具有較強的信心，所以資金在經濟反轉前搶跑布局的意愿明顯，A股的市場底通常早于經濟底。

而對于外資來說，因為了解不夠充分，在短期就更傾向于過度反應，或者想要等待基本面出現數據改善再右側布局。所以A股在表現上，或者反轉的進程上時常領先港股。

但是，中國香港作為我國最重要的離岸金融市場，其配置價值和未來發展空間是較為明確的， 盡管外資的信心容易反復，但信心的修復大概率只是時間的問題。

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近期為何大幅反彈？

行情總在絕望中爆發，在遭遇“史詩級”拋售后，港股市場在本月迎來一場酣暢淋漓的大反攻。

本月以來，恒生指數和恒生科技指數分別大漲24.9%和33.7%，領漲全球主要指數，雙雙進入技術性牛市。

港股的強勢反彈主要是由于前期壓制市場的負面因素逐步好轉，內外多重利好形成共振。

內部來看：

國內“穩地產”政策進一步發力，先有“第二支箭”加速落地，后有“十六條措施”出爐，提振市場對于經濟前景的預期，帶動指數層面超跌反彈，南向資金加速布局。

截止11月14日，南向資金本月合計凈流入港幣360億元，有效提升港股市場流動性。

外部來看：

美國公布的10月CPI及核心CPI漲幅雙雙低于預期，市場預計美聯儲加息預期將放緩，美元指數和美債收益率可能已經來到了筑頂階段，后續有望下行。

而港股對美債利率更敏感，將更受益于“美債利率上行壓力緩解”。

同時，由于人民幣匯率被動貶值壓力減弱，疊加宏觀經濟預期改善，人民幣匯率大幅反彈，加速外資回流，加大對A股和H股的配置。

本輪港股反彈之強勁，幾乎已經成為了本月收益率的“勝負手”。

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后續走勢怎么看？

展望后市，本輪A股和港股均處于估值低位，疊加海內外政策拐點，反彈的趨勢已經得到確認。

國信證券以“老恒指”(即2016年恒指的結構)復盤歷史，發現10月底港股股息率已高達6.3%，居歷史高位。在長達40年的歷史當中，這一位置買入港股持有一年的盈利概率是100%，收益率中位數是38%。

(來源：國信證券)

港股的反轉還需要得到國內經濟數據向好和海外流動性緊縮趨緩的驗證，但總體而言，即便經歷了本輪的大幅反彈，目前恒生指數的估值仍然處于歷史絕對低位，從長期來看，機會應該是大于風險的。

(來源：Wind)

同時，部分行業(如互聯網)已經由于成功實施降本增效，出現ROE的向上轉折，港股的基本面有望迎來改善。

從歷史經驗來看，在港股、A股同時處于盈利上修的階段，港股的彈性往往更大。從這個角度來看，當前時點在資產配置中適當考慮港股基金是較為合理的。

至于除了寬基指數以外的具體布局方向，我們不妨從“抄底”資金的動向中尋找端倪。

本月以來，南向資金大幅加倉港股，凈流向前5名的行業分別為軟件服務、制藥、房地產、汽車與零部件和零售業，主要青睞“超跌板塊”和“穩增長”。

而本月港股外資流入前五的行業是消費者服務、技術硬件與設備、運輸、能源和醫療保健設備與服務；資金流出前五的行業有房地產、制藥、軟件與服務、保險和汽車與零部件。說明外資更看重疫情政策優化和流動性敏感行業，對“穩增長”方向存疑。

而外資與內資都流入的行業為食品與主要用品零售，醫療保健設備與服務，電信服務，能源，消費者服務和技術硬件與設備，說明內外資均在疫情修復方向達成了共識，后續行情值得期待。

(來源：國泰君安證券)

此外，方正證券通過回測發現，自2000年以來，港股中具有高成長屬性的行業在歷次行情反轉中的漲幅均排名靠前。

2000年互聯網泡沫破滅，全球資本市場受到波及，在本輪大跌結束后的3個月里，港股的信息技術行業漲幅為 39%，在港股、A 股和美股共33個行業指數中排名第3。

2008年美國次貸危機引發全球金融危機，在本輪大跌結束后的3個月里，港股的信息技術行業漲幅為31%，排名第 3；

2020年新冠疫情爆發，全球恐慌情緒迅速抬升導致股市大跌，在本輪大跌結束后的3個月里，港股的醫療保健行業漲幅為43%，排名第5。

由此可見，以信息技術和醫療保健行業為代表的港股高成長、高彈性標的，在本輪反彈行情中可能值得重點關注。

(來源：方正證券)

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從本輪反彈中，我們能學到什么？

事實上，這樣的大漲雖然突如其來，但也并非全然意外。

挖掘基在之前的多次直播當中也跟大家聊過，我們往往都是在樂觀的時候過分樂觀，悲觀的時候又更加悲觀。

就好像房價漲了20年，不少人都認為房價會一直漲，而港股10多年漲幅歸零，接下來似乎就要一直跌。就算股價已經極度低估，已經出現了大級別底部的機會，也會被悲觀的人解讀成所謂的“估值陷阱”。

但在這10多年間，GDP是在正增長的，港股上市公司整體盈利也是正增長的，港股的內在價值是正增長的，價格跌到非常便宜之后，就意味著負面情緒開始出清，類似于當下這樣稍有轉機，股價就可能迎來反彈甚至反轉，盡管資本市場內生的復雜性會使得這個過程難以一帆風順。

如果將股價下跌比作生病，我們需要知道，真正的估值陷阱，是指那些得了“絕癥”、投資邏輯被完全顛覆的資產。而即便經歷了大幅回撤，港股的情況更類似于感冒。

因為市場的漲跌只會改變市場的估值和情緒，并不會改變投資標的的內在價值。港股市場是中國新經濟的橋頭堡沒有發生改變，在全球資本市場中的吸引力也沒有發生改變，也許過程有波折，但感冒最終會痊愈。

港股近來的困境在2016年初也曾發生過，彼時的恒生指數跟當下一樣，市凈率也在0.8左右。面對如此便宜的價格，仍然有不少人極度看空、充滿質疑：中國經濟尚未企穩、香港市場大勢已去、外資逃離資本市場……

這種情況下，港股怎么能買呢？

盡管下跌必然伴隨著市場的恐慌，但是理性的投資者應該知道，股價之所以便宜，必然是包含了各種各樣悲觀的預期，一旦這些風險得以消除，股票還會是今天的價格嗎？

于是最后的結果是，恒生指數在2016年2月12日經歷了最后一跌，在隨后的兩年中從18000點上漲至33000點，走出了一輪大牛市。

盡管市場是公平的，會把同樣的機會給到所有人，但對事物不同的看法以及不同的決斷能力，必然會導致截然不同的結局。于是同樣是恒指14000點，有人含淚割肉，有人毅然布局。

正應了那句話，悲觀者可能正確，但樂觀者最終賺錢。

(文章來源：華夏基金)

標簽： 方正證券 大國博弈 債收益率